¿Cambio de postura de Banxico después del ciclo restrictivo COVID?

 

1.            1. Introducción

El jueves 8 de agosto la Junta de Gobierno del Banco de México tomó la decisión de reducir en 25 puntos base la Tasa de Interés Interbancaria, también llamada tasa objetivo, dejándola en un nivel de 10.75%. Aparentemente, la reducción de la tasa ha tomado por sorpresa al mercado financiero. En esta entrega analizaremos algunos aspectos que resultan indispensables para entender el funcionamiento de un banco central moderno y algunas de las implicaciones derivadas de las decisiones de política monetaria tomadas por sus funcionarios. Principalmente, cuestionamos tres puntos: 1) la autonomía del Banco de México, 2) la recurrente tolerancia al incumplimiento del mandato constitucional y 3) el costo que se impone a la sociedad cuando únicamente se considera como objetivo el combatir la inflación.

El segundo apartado lo destinamos a ofrecer un contexto general del régimen monetario bajo el cual se encuentra inserto el Banco de México. Posteriormente, se discute la manera en que se organiza para poder tomar decisiones de política monetaria, seguido del cuestionamiento del cumplimiento o no de sus obligaciones y las posibles consecuencias. Algunos comentarios prospectivos son vertidos a manera de cierre.

2.  2. La autonomía limitada de Banxico

Actualmente el Banco de México (Banxico), banco central del país, se rige bajo los preceptos del marco de política de blancos de inflación u objetivos de inflación. De manera muy concreta el marco tiene como fin último lograr un objetivo inflacionario realizable en el mediano o largo plazo. Algunas de las características que distinguen a los blancos de inflación son:

1. La tarea principal del banco central es mantener una inflación baja y estable.
2. Expresa de manera explícita la tasa de inflación que busca alcanzar. Puede anunciarse de manera puntual o con bandas, como el caso de Banxico cuyo objetivo es mantener una inflación cercana al 3% con límite superior de 4% e inferior del 3%.
3. Priorizar la transparencia a través de una amplia estrategia de comunicación con el público. La credibilidad y reputación del banco central juega un papel fundamental que ayuda mantener ancladas las expectativas de los agentes económicos con el blanco inflacionario. Diversos estudios han demostrado que la credibilidad se ve fortalecida posteriormente de la implementación del enfoque de blancos.

En el 2001 Banxico realizó el anuncio formal de adoptar el marco de blancos de inflación, sin embargo, la tarea no fue sencilla ya que había algunos prerrequisitos que se debían cumplir previamente. El primero de ellos era contar con la independencia del banco central y, el segundo, la inflación debía mantenerse en niveles reducidos. Respecto a la independencia de Banxico se logró de manera relativamente fácil a través de la modificación del artículo 28 constitucional en abril de 1994, en contraste, la reducción de la inflación tomó algunos años más.

Profundicemos un poco sobre lo que significa el término independencia. Antes debemos de tener en cuenta que Banxico no es una institución particular, es decir, no es un banco comercial tradicional, más bien forma parte del gobierno y su papel es el de ejecutar la política monetaria nacional. Para que Banxico pudiera lograr su tarea principal, que es preservar el poder adquisitivo de la moneda, es decir, mantener una inflación baja y estable es necesario que contara con la libertad suficiente de emplear los instrumentos de política monetaria sin estar sujeto a las presiones que pudiera ejercer el gobierno federal.

En realidad, no es posible hablar de una independencia total porque el presidente de México en turno interviene en la selección de los miembros que conforman la Junta de Gobierno, máximo órgano rector de Banxico. La manera en que se integra la junta es por un gobernador y cuatro subgobernadores que son propuestos por el presidente del país y aprobados por la Cámara de Senadores. Las personas que ocupan las posiciones deben de contar con un perfil técnico que demuestren sus competencias en materia monetaria y amplia experiencia en el sector financiero mexicano, de al menos cinco años, en cargos de alto nivel. El artículo 28 constitucional, en donde se encuentra plasmado lo referente a la Junta, señala la posibilidad de que dos de los miembros puedan no cumplir con la experiencia señalada si demuestran que han tenido un papel relevante en temas económicos, financieros o jurídicos. Una restricción para las dos excepciones es que no podrán ser gobernadores de la junta si no han cumplido al menos tres años como subgobernador.

Los subgobernadores podrán mantenerse en su cargo hasta por ocho años y el inicio de sus periodos debe tener dos años de diferencia comenzando ya sea en el primer, el tercer o el quinto año del periodo presidencial. En el caso del gobernador su encargo deberá de comenzar en el cuarto año del ciclo presidencial y podrá durar hasta seis años. La finalidad de escalonar las posiciones es garantizar la autonomía de sus funciones. Además, podrán ser designados por segunda ocasión mientras no superen los 65 años de edad.

El mecanismo de escalonamiento blinda a la junta del ciclo político, ya que los miembros que conviven pudieron ser designados por el anterior presidente de México, como es el caso de la subgobernadora Irene Espinosa quien fue propuesta por el expresidente Enrique Peña. Cabe mencionar que los miembros no podrán ser removidos si no es por causa mayor, garantizando así la independencia de criterios.  En este punto consideramos que esa independencia es relativa porque si bien protege a la junta de los cambios abruptos cuando existe una transición en la que existe un cambio de partido, en el caso de una continuidad de una corriente política se pierde la diversidad de criterios que enriquece las discusiones al interior de la junta. Esta falta de diversidad será más aguda cuando salga la subgobernadora Irene Espinosa. También hay que considerar que, pese a que el perfil exigido por la ley es de carácter técnico, ya observamos en este sexenio que eso no descarta el sesgo político por las afinidades que los integrantes pueden tener. El caso puede ser aún más grave cuando la fabricación de perfiles se presenta para cubrir un puesto, como es el caso del actual subgobernador Omar Mejía, cuyo currículo puede ser cuestionado porque en realidad carecía de la experiencia necesaria y su relación con temas monetarios se limitaba al estudio reciente de una especialidad y una ausencia total de trabajos académicos destacados al respecto. Es posible que este tipo de acciones de se vea de manera más frecuente con el único fin de favorecer a las decisiones con fines políticos.

Una consecuencia inmediata de la falta de diversidad y sesgo político son las sorpresas provocadas cuando las decisiones dentro de la Junta difieren consecutivamente de las expectativas formadas por los agentes económicos. Podemos argumentar que esto se puede deber a que existe un acuerdo previo en las decisiones. En términos económicos, se trata de un juego cooperativo, pero que podría carecer de reglas claras si atiende a intereses políticos y no económicos, es decir, que son distintos a las obligaciones del banco central.  Un ejemplo es la actual decisión que sorprendió a los especialistas que esperaban que la tasa de interés se mantuviera en 11%.

En el anuncio de política monetaria se expone la situación económica nacional e internacional que justifica el cambio de la postura monetaria. Sin embargo, como veremos a continuación, no siempre existe una decisión congruente con la realidad. Por un lado, en el mismo anuncio, se puede leer que a nivel internacional Estados Unidos continua con una postura restrictiva (tasas de interés altas) debido a que su tasa de inflación aún no converge con su meta inflacionaria. A diferencia de México, la Reserva Federal de Estados Unidos (el banco central de aquel país) tiene un compromiso dual que no sólo considera un blanco inflacionario, sino que, también, tiene la obligación de llevar a la economía a su máximo potencial. Debido a que existe una estrecha relación entre la economía mexicana las tasas de interés se mueven de manera conjunta, aunque como observamos en esta ocasión las autoridades tomaron un rumbo distinto. Por otro lado, al interior del país se observa una tasa de inflación general de 5.57% acompañada de un crecimiento económico reducido. Además, se le suma un incremento de las expectativas inflacionarias formadas por los representantes del sector financiero y que la convergencia hacia el objetivo inflacionario suceda hasta el cuarto trimestre del 2025. A todas luces no hay razones sólidas para creer que el descenso de la tasa de interés esté apegado a mantener el poder adquisitivo de los mexicanos.

Cabe preguntarse qué argumentos fueron utilizados por Banxico para sustentar la disminución de la tasa objetivo. En el mismo anuncio de política se indica que, la inflación subyacente, aquella que no toma en cuenta los precios más volátiles, se proyecta una reducción para el tercer trimestre del año de 4.07% a 3.7%. La realidad es que después del incremento del gasto público a raíz de las elecciones y su comportamiento cíclico difícilmente se observará una reducción de la inflación. Llama la atención que la Junta de Gobierno indica que es sólo un ajuste y continuará con su postura restrictiva, aunque cabe la posibilidad que ese anuncio dé pauta a continuar dando sorpresas. Lo que cierto es que algo está cambiando al interior de Banxico y el conocimiento técnico que se requiere en este tipo de instituciones se vea amenazado por los intereses político. En el siguiente apartado nos centraremos en el constante incumplimiento del banco central que, además, se está haciendo más notable.

3.Tolerancia al incumplimiento del objetivo inflacionario

Mencionamos previamente que el objetivo de Banxico es lograr una tasa de inflación genera anual cercana al 3% con la posibilidad estar máximo por un punto porcentual por arriba o por debajo. La realidad ha sido otra porque el banco central ha permanecido más tiempo oscilando alrededor del 4% como se aprecia en la gráfica 1. Si nos concentramos en cada ciclo presidencial podemos ver que en el periodo de la actual administración la tolerancia a la inflación ha sido mayor que en la de los sexenios anteriores, además de observarse un cambio de tendencia hacia el alza a partir de 2016. También es notable que, al comparar las dos últimas crisis económicas, subprime y COVID, la inflación se ha disparado de manera dramática en el segundo caso y la reversión a la media se ha prolongado por mayor tiempo.

Fuente: Elaboración propia con información del Instituto Nacional de Estadística y Geografía.

Cuando los episodios inflacionarios se presentan las autoridades monetarias responden mediante uno de los instrumentos más importantes con el que disponen que es la tasa objetivo. Esta tasa también conocida como tasa interbancaria de interés a un día o tasa de referencia no es otra cosa que el costo que pagan los bancos por los recursos solicitados a Banxico. Mediante los cambios inducidos por el instituto emisor monetario en la tasa objetivo se influencia al resto de las tasas de mercado que, a su vez, afectan a la economía en su totalidad. Sin embargo, el efecto no es inmediato, ya que existe un rezago que va de los seis meses a los dieciocho meses o más. Cuando las autoridades reducen continuamente la tasa de interés con el fin de estimular el crecimiento económico e incrementar en nivel de precios se le llama ciclo expansivo. Al contrario, cuando de manera continua se incrementa la tasa de interés para reducir la inflación a costa de un menor crecimiento económico se tiene un ciclo restrictivo. En la gráfica 2 identificamos los movimientos de la tasa de interés objetivo y sus fases expansivas y restrictivas, sin embargo, se hace la aclaración que existen formas más precisas para identificar estas fases. Las bandas azules indican los periodos restrictivos de la política monetaria mexicana en donde es clara la tendencia al alza de la tasa de interés objetivo. Se precisa que la implementación del instrumento de la tasa objetivo comenzó a partir de 2008.

Fuente: Elaboración propia con información de Banco de México.

Por otra parte, la reducción actual de la tasa puede ser de carácter correctivo, es decir, no se verá un rompimiento de tendencia como a finales de 2019. Si el banco central cuenta con suficiente credibilidad los agentes asimilan que la reducción es temporal y la institución continuará con su mandato constitucional de lograr el objetivo de inflación de 3%. Las actuales tasas nominales de interés son las más altas que se han observado desde que se adoptó la tasa objetivo como instrumento de política, sobre todo si se compara con los bajos niveles de 2014 y 2015.

La manera en que actúa la política monetaria sobre la economía es por medio de los llamados mecanismos de transmisión, estos se suelen estudiar de manera aislada, pero en realidad operan en conjunto. Si nos centramos en el mecanismo clásico de la tasa de interés se sabe que ante un incremento de la tasa nominal se reduce la tasa real de interés (aquella que considera la inflación), así como, los niveles de inversión, producción y nivel de los precios. Cuando se disminuye la tasa de interés se espera el efecto inverso. Como dijimos, hay otros efectos que se estudian por medio de otros canales como el crédito, el tipo de cambio, los activos financieros, etcétera, pero es un tema que dejaremos para pendiente para otra entrada.

Regresando a nuestro análisis, sumamente simplificado, es natural pensar que como consecuencia de los ciclos alcistas de la tasa de interés el crecimiento económico se ve limitado. En la gráfica 3 se muestra el crecimiento del producto interno bruto real trimestral, se identifican los dos periodos restrictivos antes citados y los ciclos políticos. La tasa de crecimiento promedio del periodo del marco de objetivos de inflación ha tenido un promedio de 1.5%, asimismo, los periodos de cada administración presentan valores reducidos siendo la de Andrés M. López la más baja. Destaca la marcada tendencia a la baja en el último ciclo restrictivo, que se traduce como costo social por las altas tasas de interés impuestas después de la pandemia.  La incógnita sin resolver es sobre los resultados de Banxico, que por más de 20 años no ha podido cumplir con su mandato constitucional y ha impactado negativamente en la producción y empleo nacional. ¿Cuál es la alternativa para mejorar el desempeño de la política monetaria en México? Considero que de inicio se deberá de asumir explícitamente la responsabilidad del producto expresando su compromiso con reglas de política claras y cuantificables.

Fuente: Elaboración propia con información del Instituto Nacional de Estadística y Geografía.

      4. Prospectiva

Si las decisiones de la Junta de Gobierno continúan atendiendo a criterios no económicos se augura, en primera instancia, un deterioro de la credibilidad de Banxico, que de por sí ha sido endeble después de la crisis derivada de la reciente pandemia COVID. Si únicamente estamos ante un ajuste y la tasa de interés objetivo no cambia en las próximas reuniones se reafirma el compromiso de lograr el objetivo inflacionario. La tasa de inflación continuará con niveles altos, lo que deteriorará severamente la calidad de vida de la población más vulnerable del país. Mientras que en el mediano y largo plazo el crecimiento económico continuará con niveles reducidos.

Se observará una ligera recuperación económica, sin embargo, ésta solo será de carácter temporal por lo que es posible que la junta de gobierno continue dando sorpresas en sus decisiones para mantener ese efecto temporal. En el mejor de los casos podríamos especular que el cambio de postura venga acompañado por un cambio de visón en donde no sólo la inflación sea la responsabilidad primaria de Banxico, sino, también, el producto interno bruto traducido en más y mejores empleos.